长短期利差

美联储的临时、意外降息，而且都超出市场预期，但是市场为什么不买账，反而跌了呢？2020 年和 2008 年不太一样，那个时候各国央行还是利率偏高位，央行的工具还有一些可以操作的空间，但是现在不一样了，基本上没有什么可操作的空间了，所以你很难再给出市场更乐观的预期。

我们都知道长期债券的收益率正常情况下要高于短期的，所以利率的期限结构正常情况下应该呈现出典型的 contango 结构。因为随着经济正常增长，市场预期美联储的货币政策以调控通胀为主，远期存在加息预期，所以经济正常的时候，债券收益率曲线应该是标准的 contango 结构。

当市场出现流动性危机的时候，也就是市场短期缺钱，就容易推高短期收益率，即债券收益率曲线的近端开始不断抬升，这个是典型的金融危机的一个特征。

所以当你发现近端收益率上行，从而导致长短期利差缩小的时候，往往是金融系统出现风险的征兆，这个时候，美联储所采取的措施就是释放流动性，例如降息 25 个 bp，市场上流动充足之后，近端收益率下降，如果还不高，再次降息，因为基准利率有较大的下行空间，所以这个时候你降息，市场买你账，由于政策的操作空间相对充足，所以市场预期经济会随着美联储的政策调控，而不断恢复增长，远期通胀预期上行，依然存在加息预期，所以远端下跌不及近端，从而使得收益率曲线再次回到 contango 结构，这种放水是有效的。

但是，这次的问题在哪里呢？欧洲日本央行基本都是负利率了，美联储可以理解为全球央行的央行了，作为大国担当，全球信用货币，你能像欧洲和日本央行那样搞负利率吗，那这样的话，美元的信誉将会受到打击。所以，市场认为美联储不可能采取负利率。

由于欧洲日本央行都是负利率了，美国低利率，这个时候你再降息，市场却不买账，主要是因为你已经没有什么降息空间了，工具箱里的工具相对不足，给不了市场远期一个很好的经济复苏的预期，所以远端收益率也跟着下降，似的债券的收益率曲线在低位保持扁平结构，这个在高位保持扁平结构不一样，高位扁平你有政策操作空间，你降息市场买你账；低位扁平你政策操作空间不足，你降息市场不买账。

这就是现在面临的尴尬处境，过去一些常规的政策工具可能都会失效，会有越来越多的非常规的政策工具出来，甚至是创新的政策工具出来挽救下跌的金融资产以及实体经济危机。